社融总量大幅回升，是重要的经济领先指标——2022年5月金融数据点评-20220611

　　1、社融总量大幅修复，宽信用复苏明确

　　5月实体融资需求受疫情压力缓解，复工复产，以及国家稳增长措施加码发力等影响，出现显著回升，5月社融存量329.19万亿，同比增长10.5%，较上月上升0.3%。5月新增社融为2.79万亿元，较上月增加1.88万亿元，比2021年同期增加8399亿元。对实体经济发放的人民币贷款和政府债券净融资的增长最为显著。其中，5月对实体经济发放的人民币贷款增加1.82万亿元，同比多增3936亿元，较上月出现显著回升，多地逐步推进复工复产复市，生产生活逐步回归正轨，叠加一系列稳增长政策的出台和加码，实体经济有效需求在5月筑底反弹，宽信用复苏明确；政府债券净融资1.06万亿元，同比增加3881亿元，政府债发行进一步加速；本月表外融资表现不一，共减少1819亿元，与2021年同期相比少减810亿元，监管对非标融资进一步松绑，延续边际宽松趋势。

　　2、信贷有所回暖，政策驱动明显

　　5月信贷总量大幅回暖，信贷结构依然呈现短贷和票据融资强劲，中长贷偏弱的格局。5月住户贷款增加2888亿元，同比少增3344亿元。其中，短期贷款增加1840亿元，同比多增34亿元；中长期贷款增加1047亿元，同比少增3379亿元。全国疫情好转，居民短贷需求有所回暖，但中长贷受房地产市场低景气度影响，依然较为低迷，若6月房地产销售仍保持低迷，央行存在补降LPR的可能性；企事业贷款增加1.53万亿元，同比多增7291亿元。其中，短期贷款增加2642亿元，同比多增3286亿元；中长期贷款增加5551亿元，同比少增977亿元。部分地区5月依然经历了较长时期的疫情管控，企业投资信心不足，因此5月企业信贷结构延续了短多长少的特征，银行票据冲量行为依然活跃。

　　3、货币供应量出现分化，M1与M2剪刀差进一步负向走阔

　　5月M1同比增长4.6%，较上月降低0.5%，依然处在低位，主因5月房地产销售依然不见起色，同时受疫情影响企业经营受阻，对高流动性资金的需求低所致；M2延续增长趋势，同比增长11.1%，较上月提高0.6%，M2高增速主要由居民高储蓄、积极的货币和财政政策协调联动等因素共同推动。

　　值得注意的是，5月M1与M2的剪刀差进一步负向走阔，说明实体经济活化率依然较低，后续需进一步修复。

　　4、总量是最重要的先行指标，后续结构改善可期

　　总体而言，5月金融数据总量上较上月出现大幅好转，承接了1月至3月持续复苏回暖的趋势，虽然结构欠佳，但社融结构只是经济的同步指标，社融总量才是最为重要的经济领先指标，经济预期更应该关注社融总量领先指标，无需过度担忧结构问题。历史经验看，在经济复苏的初期，短贷和票据融资占比高，结构不佳属于正常现象。这主要是因为，一方面，实体经济很难在经济下行时期有自发性融资需求，必须要政府通过逆周期手段进行调节，因此在经济修复阶段社融结构欠佳是情理之中；另一方面，政府在进行逆周期调节时，短贷和票据融资占比高是非常正常的情况，总量增速高正是政府逆周期调节意图的体现，往往预示着后续经济将进一步修复向上。5月稳增长政策密集出台，不断加大对企业纾困、就业民生的支持力度。在政府逆周期调节的推动下，6月金融数据很有可能会迎来更为强劲的复苏，后续社融总量增速大概率将上行至11%，随着市场主体接力，数据结构预计也将出现明显改善。

　　对于债券市场而言，宽信用是确定的，而货币政策受海外加息、通胀压力、货币政策空间有限等约束，宽货币空间不断被压缩。目前经济回暖趋势已经基本明朗，预计后续社融将延续回升态势，因此中国债市收益率存在上行压力，我们建议继续保持短久期，不宜低估经济复苏的强度。

　　风险提示：政策变化不及预期，疫情反复。