您好，并购基金(Buy out Fund)是私募股权基金的一种，用于并购企业，获得标的企业的控制权。常见的运作方式是并购企业后，通过重组、改善、提升，实现企业上市或者出售股权，从而获得丰厚的收益，经常出现在 MBO 和 MBI 中。

　　并购基金的常见运作模式：

　　并购基金主要分为控股型并购基金模式和参股型并购基金模式。前者是美国并购基金的主流模式，强调获得并购标的控制权，并以此主导目标企业的整合、重组及运营。后者并不取得目标企业的控制权，而是通过提供债权融资或股权融资的方式，协助其他主导并购方参与对目标企业的整合重组，是我国目前并购基金的主要模式。

　　在欧美成熟的市场，PE 基金中超过 50% 的都是并购基金，主流模式为控股型并购，获取标的企业控制权是并购投资的前提。国外的企业股权相对比较分散，主要依靠职业经理人管理运营，当企业发展出现困难或遇有好的市场机会，股东出售意愿较强，并购人较易获得目标企业的控制权。控股型并购可能需要对标的企业进行全方位的经营整合，因此对并购基金的管理团队要求较高，通常需要有资深的职业经理人和管理经验丰富的企业创始人。

　　国外并购基金的运作通常采用收购，通过垃圾、优先贷款、夹层融资等多样化的融资工具提高率，使得投资规模和收益率随之获得提升。

　　夹层融资也是收购中一种常见的方式，收购方自有资金的出资比例通常大约只有 10%—15%，银行贷款约占 60%，中间约占 30% 的是夹层资本，即收益和风险介于债务资本和股权资本之间的资本形态，一般采取次级贷款的形式，由于是无抵押担保的贷款，其偿还主要依靠企业经营产生的流(有时也考虑企业资产出售带来的流)，贷款利率一般是标准货币市场资金利率(如 LIBOR)加上 3—5%，还可能附有认股权证，除此之外夹层资本也可以采用可转换票据或优先股等形式。

　　控股型并购模式要经历一个较长的周期且必须有一个清晰的投资理念，目前国内的 PE 市场还相对处于发展阶段，因此控股型并购模式操作比较少见，主要是参股型并购模式。通常有两种方式，一是为并购企业提供融资支持，如过桥贷款，以较低的风险获得固定或浮动收益，同时可通过将一部分债务融资转变成权益性资本，实现长期股权投资收益。

　　第二种参股型并购是向标的企业进行适当股权投资，也可以联合其他有整合实力的产业投资者为主导投资者，共同对被并购企业进行股权投资、整合重组，在适当时候通过将所持股权转让等形式退出。

　　目前国内并购基金常见的设立和运作步骤为：

　　1、首先成立基金管理公司，用于充当并购基金的 GP；

　　2、挖掘一个或若干个项目，设立并购基金，募集 LP。并购基金常常有一定的存续期，比如 3 年、5 年、10 年等；

　　3、项目结束、并购基金到期，并购基金清盘，按照收益分配机制给 LP 提供相应的投资收益。

　　并购基金的主要参与者分为券商直投、PE 和产业资本三类。券商直投主要围绕上市公司的需求发掘并购机会，结合投行、研究所提供综合服务。PE 主要服务于项目端，最后实现退出。产业资本往往围绕自身上下游产业链布局，一般只以较少比例出资(约 10%-20% 左右)，作为 LP 与 PE 机构联合发起并购。

　　如能给出详细信息，则可作出更为周详的回答。

　　收购一词在英语中为Leveraged Buyouts，一般缩写为LBOS，这种收购战略曾于80年代风行美国。

　　收购是指收购者用自己很少的本钱为基础，然后从投资银行或其他金融机构筹集、借贷大量、足够的资金进行收购活动，收购后公司的收入（包括拍卖资产的营业利益）刚好支付因收购而产生的高比例负债，这样能达到以很少的资金赚取高额利润的目的。这种方式也有人称之为高度负债的收购方式，这样的收购者往往在做出精确的计算以后，使得收购后公司的收支处于的平衡点，他们头脑灵活，对市场熟悉，人际关系处理恰当，最善于运用别人的钱，被称为“收购艺术家”。

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　　随着经济改革的不断深入，中国的产业结构面临着整合和调整，企业也开始采取多种方式发展和壮大自己。兼并收购的浪潮开始席卷中国。而在兼并收购的过程中，必然涉及融资方式的选择。如果采取债务融资，就是收购。请看《国际融资》报道缪家文所著收购：小资金撬来大回报

　　什么是收购对于一些很大的收购交易，收购需要通过大量的举债（gearing）才能完成，这就是所谓的收购（LBO或leveraged buy-out）。收购的主体一般是专业的金融投资公司，投资公司收购目标企业的目的是以合适的价钱买下公司，通过经营使公司增值，并通过财务增加投资收益。通常投资公司只出小部分的钱，资金大部分来自银行抵押借款、机构借款和发行垃圾（高利率高风险），由被收购公司的资产和未来流量及收益作担保并用来还本付息。如果收购成功并取得预期效益，贷款者不能分享公司资产升值所带来的收益（除非有债转股协议）。在操作过程中可能要先安排过桥贷款（bridge loan）作为短期融资，然后通过举债完成收购。收购在国外往往是由被收购企业发行大量的垃圾，成立一个股权高度集中、财务结构高性的新公司。在中国由于垃圾尚未兴起，收购者大都是用被收购公司的股权作质押向银行借贷来完成收购的。

　　收购必须考虑到债务的偿还能力，采用这种大量举债的收购方式，必须要有足够的信心偿还债务和利息。因为利息支出可在税前所得扣除，因此可减少税负，所以企业的实际价值比账面价值要高很多。收购的目标企业大都是具有较高而且稳定的流产生能力，或者是通过出售或关停目标公司部分不盈利业务和经过整顿后可以大大降低成本，提高利润空间的企业。因为收购需要通过借债完成，因此目标企业本身的负债比率必须较低。

　　收购一般都兼有MBO/MBI的操作，也就是要组建一个可能包括目标企业内部管理层和引进管理层在内的新管理层。一方面很多MBO、MBI和IBO都是用收购的方式完成的；另一方面收购往往也有管理团队的参与（LMBO），这种LMBO与一般的MBO的区别在于管理团队只占很小一部分股份，而支持交易的机构投资者要占绝大部分股份。收购完成后，通常会以各种方式使管理人员的持股比例达到20%～30%，这样将大大提高管理人员的经营积极性，加快回流和偿还巨额债务。

　　收购也可以是一家有潜力、有管理能力的中小型公司，在投资公司的帮助下收购一家陷入困境的大公司或上市公司。这种操作的结果是原来的收购主体公司变成被收购公司的子公司，而同时收购主体公司获得被收购公司的绝对控股权。

　　在一家小公司兼并一家大公司的情况下，往往是被兼并公司的业务或形象在新的合并公司中占主要地位。小公司可以借助收购而迅速扩大生产规模或获得已经建立的市场渠道和品牌，被收购的大公司则借助小公司带来的新的管理机制或新技术以获得新生。有很多企业重组的实例是通过这种方式引入新的管理机制和资金，从而达到高速增长或扭亏为盈（turn around）的目的。从事这类交易的投资公司都是专注于重组或扭亏企业的投资行家，因此它们有能力从事复杂的交易，应付头痛的管理问题。

　　在收购最热的20世纪80年代末90年代初，欧洲收购的比率（总负债对总资产的比率）一般在3～4倍，美国交易案的比率往往达9～10倍，很多金融机构拼命促成这种高比率的交易以赚取手续费。在中国由于收购基金和垃圾市场尚未起步，收购一般是通过银行股权质押贷款来完成的。由于收购公司一旦出现流困难，将难以支付债务利息，所以银行出于控制风险的考虑，一般会要求比率不要太高，而且要求测算的流利息比有2～3倍以上。

　　收购的成功必须能筹到大额的贷款，能够吸引并留住有能力的管理人员，而且还需要目标企业有适当的资源，有很大的增值潜力。如果目标公司已经有一个很强的管理团队，那么将大大增强投资者和借贷者的信心，而投资者也会给管理团队安排一定比例的股份，以保证交易后公司的稳定性和成长性。

　　收购是高负债率的收购模式，故要求目标公司在收购前的长期负债比较少，而在收购后要有大量稳定的流来承担还本付息的压力。获得贷款的关键是企业有稳定的流，而且这个流足以支付贷款利息和本金，或者企业有很多非战略性资产可以出售变现，用于偿还部分贷款。由于大量的债务，使得目标公司的整体价值降低，同时也为企业的增值留下想像空间。以后随着企业效益的好转和债务的逐步减少，企业的价值也逐渐增加，而当初收购时作低固定资产的价值，也对企业的升值有贡献。

　　在收购交易中，由于很强的信息不对称性，目标企业的管理层最清楚企业的价值。如果企业的管理层参与收购，他们有隐瞒企业的价值、压低成交价的倾向。而交易中参与的中介机构又会与交易各方有利益冲突，加上出售方往往要价过高，所以这类交易的谈判利益平衡往往会错综复杂。

　　在收购交易中，金融机构投资者一般要寻求在五年左右时间退出的机会，并且期望有20%以上的投资回报率。收购交易结构的关键是确定最大的系数以保证高收益率，同时还要保持经营的灵活性和偿债能力的保险性。在投资者尚未退出之前，企业必须能够产生足够的流用于支付债务利息和本金。典型的收购交易中只有30%～40%的成交金额是股权，其余的是债权。投资机构在评估交易结构的可行性时通常要考虑以下四个参数：总负债/EBITDA；总负债/总资本；EBITDA/债务利息；（EBITDA -资本支出）/债务利息。另外，优先级债务的还款期限也是必须考虑的因素之一。

　　精细的流预测是成功的收购的必要前提，如果不能准确地预测企业将来支付债务本息的能力，就无法保证企业的成功。因此，收购需要有经验的投资银行家、律师和财务分析人员共同参与，设计复杂的财务交易结构。

　　收购交易的过程一般是先成立一个收购主体公司，这个主体公司只是一个壳公司，用于融资以便进行收购。然后通过一系列的债务安排和债务重组，收购目标公司的股权。理想的情况是收购完成后马上能出售部分资产偿还部分债务，并且预计以后流量远高于应付利息，而且企业的收入受经济波动的影响不大。

　　收购的结果一般都可以令资产转移到最有能力管好企业的管理者手中，所有权换手之后，企业一般都有一个高速成长期，企业经济效益大大提高。

　　收购之后的首要工作是组织机构的重组，以便提高工作效率、改进工作技能和增加透明度。这些工作包括新的汇报制度、新的战略定位、新的员工激励机制。在这个过程中，少数管理人员可能被替换，有一些会自动辞职，一部分非战略性资产会被出售。收购后裁员的事情并不太多，也就是说，新产生的价值基本上并不是通过降低工资成本来实现的。

　　7.部分企业资产可以变卖，用于支付一部分借款；8.预计利息覆盖率比较高；9.目标企业实际价值远远高于账面价值。

　　收购（Leveraged buy-outs），是指收购者用自己很少的本钱为基础，然后从投资银行或其他金融机构筹集、借贷大量、足够的资金进行收购活动，收购后公司的收入（包括拍卖资产的营业利益）刚好支付因收购而产生的高比例负债，这样能达到以很少的资金赚取高额利润的目的。这种收购战略曾于20世纪80年代风行美国。

　　购并（leveraged buyout）起源并风行于美国。今天，在变革的中国，其生命力已初露端倪。购并就是收购方主要通过借债来获得目标公司的产权，即借助财务作用完成购并活动，因而被称为“购并”。购并资金来源于风险资本，即称为风险购并。

　　一般意义上的“企业购并”在美国由来已久,但为什么从70年代后期开始,购并会在美国复兴呢?它兴起的原因和背景是什么?总的来说,主要是由于70年代后期和80年代初期,美国的经济环境发生了一些重要变化.具体分析,有以下几点:

　　（一）.这一时期发生的通货膨胀对经济活动的影响很大.通货膨胀对公司资产的价值和运用都有直接的影晌。第一，通货膨胀使公司资产的名义价值超过其历史成本。美国1981年” 经济复兴税法” (ERTA)允许企业对新购进的旧资产和全新资产采用加速折旧。企业利用这一机会收购资产,可以在较大基数之上从头加速提取折旧.而且,依据美国1986年税制改革以前的税法,全盘收购对企业税赋更为有利，因为税法规定;清算中的企业出售其资产可免缴资本收益税.第二，通货膨胀使企业实际债务负担减轻.因为债务利息率是固定的,并不随物价指数上涨而升高,从而通过举债可以获得通货膨胀带来的部分收益,进而转移债务负担。

　　（二） 税法的变动是促进作用兼并的另一重要原因。50年代到60年代，由于联邦所得税率（适用于公司营业收入）与资本收益税率之间差异较大，相比而言，美国联邦所得税率偏高，而资本收益税率偏低，从而极大地推动了股票市场的繁荣。70年代后，国家对税率进行了调整：所得税率下降为50%，资本收益税率 的上限提高至35%。两者税率差距缩小，使得股票交易在70年代处于“零增长”时期，很多股票不得不以低于公司帐面价值的价格出售。股票的上市与发行也不活跃，企业主要以借债来融通资金。而且，持续的通货膨胀及人们对通货膨胀的预期，使得借债更为合算。1981年的“经济复兴税法”使得职工持股计划（ESOP）更具吸引力。职工持股计划，是一项鼓励职工购股、参股，增强职工参与意识的计划方案。利用该计划，可以从银行贷款购买公司股票，并且在利率和本金偿付上享有优惠。因而，公司通过ESOP计划借进贷款更加有利可图。

　　（三）购并活动需要巨额资金，金融机构的贷款是购并资金的重要来源。由于对金融管制的放松，金融机构之间竞争加剧，金融机构自身取得资金的成本也在上升，这使得银行及其他金融机构努力寻找放款渠道。1978年以前，为并购提供贷款的只是少数大保险公司。而现在，各种金融机构都设置有专门的并购部门。据估计，并购所需资金90%是来自金融机构的贷款，并且贷款的数目和种类都在不断增多。

　　综上所述，通货膨胀、税制修改、充足的金融市场是促进购并的三个宏观经济条件。为适应宏观经济变动，企业纷纷采取措施，期望从中获得好处，购并随之兴起。

　　风险购并与一般购并的区别在于，前者的债务资金不是来源于银行贷款，而是来源于风险投资资金。而且风险购并的资金运用也与一般购不同，它是用于富有创新精细和潜在市场的风险企业。

　　下面以购并的一种典型形式，即把已上市的公司通过购并转为非上市公司为例，介绍一下购并的主要过程。

　　第一阶段：筹措接管所需要的资金，以及设计出一套管理人员激励体系。通常情况下，由公司的最高管理人员或接管专家们领导的收购集团提供10%的资金，作为新公司的权益基础。以股票期权或认购权的形式向管理人员提供基于股票价格的激励报酬。这样，如果企业经营得好，管理人员(不包括董事)的股份额将不断增加，一般最终会高于30%。所需要资金的50%到60%通过以公司资产为抵押向银行申请有抵押收购贷款。该贷款可以由数家商业银行组成辛迪加来提供。这部分资金也可以由保险公司，或专门进行风险资本投资或收购的有限合伙企业来提供。如果资金来源为风险投资，这样的标杆收购就叫做风险购并，其他资金以各种级别的次等形式，通过私募(针对养老金基金、保险公司、风险投资企业等)或公开发行高收益率债务(也就是垃圾)来筹措。

　　第二阶段：组织起来的收购集团购买目标公司所有发行在外的股票（购买股票形式)，或者购买目标公司的所有资产(购买资产形式)。为了逐渐偿还银行贷款，降低债务，公司新的所有者将公司的一部分出售，并大力降低库存。

　　第三阶段：管理人员通过削减经营成本，改变市场战略，力图增加利润和流量。他们将整顿和重组生产设备，增强库存控制和应收账款管理，改变产品质量、产品线及定价，调整雇员工作，并努力与供应商达成更为有利的条款。为了按时支付大大膨胀的债务，他们甚至将进行裁员，并削减在研究和新厂房设备方面的投资。

　　第四阶段：如果调整后的公司能够更加强大，并且该投资集团的目标已经达到，该集团可能使公司重新变为公众持股公司，称为反向收购。这个过程可以通过公开发行股权来实现（这一发行通常称为第二次公开发行）。这样做的一个原因就是为现有股东提供流动性。此外，一项针对1976年到1987年间72家进行反向收购的企业进行的研究揭示了86%的企业打算用第二次公开发行筹集的资金来降低公司的率。进行反向收购的大多数是成功的收购公司。以上除第一阶段以外，风险购并与一般购并没有什么本质上的区别。

　　当前，中国经济改革正全方位进行，然而重中之重在于企业改革。在企业改革中，“购并”作为一种行之有效的形式，越来越爱到和各届的重视和青睐。 中国现代的经济结构以及企业制度经过近半个世纪的发展，已到了必须进行调整和升级的阶段。一些历史累积问题只有通过比较剧烈的手段才能解决。例如，对一些包袱沉重且缺少存在必要的企业实行破产或兼并。但是，中国目前的社会与经济体制不容许企业大规模破产，而将众多劳动者抛向街头。因而，在社会保障制度尚不完备的情况下，需要主要运用兼并和资产重组这种比破产更温和的手段来实现经济结构的调整。

　　我国由推动的资产重组和企业兼并活动始于1984年，到1988年达到一个小的高潮。1989年经济紧缩后逐渐终止。1993年开始的经济软着陆使重新起动购并与重组。十五大召开后，企业改革力度加大，步伐加快，再加之市场体制的进一步完善和市场机制的进一步健全，这一切都为企业购并创造了良好的土壤。可以说，企业购并的新时代已经到来!

　　第一，我国目前存在大量应该被收购的企业，这些企业拥有相当数量的有形无形的资产，便资产运营效率较低，迫切需要进行重组，寻找出路。

　　第二，除了极少数实力相当于雄厚的公司之外，大多数优势企业无法完全靠自有资金进行购并活动。况且，即使资金雄厚的公司，出于资本结构优化等方面的考虑，也可能通过举债实现购并。

　　综上所述，尽管在实际运作中，不可避免会遇到一系列的障碍与困难，但“购并”作为一种有效的经济调整方式，在中国市场经济的发展中将起到非常重要的作用。随着我国风险投资业的兴起和发展，我国的风险购并也将会逐渐发展，成为一种重要的金融方式。

　　下面主要分析一种典型的收购（把上市公司转为非上市的收购）收购，尤其是管理层收购（以目标公司管理层为主要推动力量的收购），使管理人员持股增加，从而增加了他们提高经营业绩的动力。首先，一些高效益的投资项目需要管理人员付出极其艰辛的努力，因此，只有在管理人员获得与该项目收益相应的收益时，该项目才会被采纳。但是，外部股东可能会认为对这些管理人员报酬合同“过于慷慨”。在这种情况下，将上市公司转为非上市有助于报酬协议的达成。其次，上市公司管理人员可能浪费资源，以在潜在的竞争者和外部的股东面前保住自己的职位。他们可能进行一些利润并非最高、但收益比较容易受到外部人士注意的项目。转为非上市可以消除这类成本。一般说来，按管者持有大量股权。因此，他们会密切关注接管后的企业管理。这将减少管理人员与股东之间的信息不通畅、不对称现象。从这种角度来说，收购导致的“股权集中”反映了所有权与控制权的再结合，这必然会降低代理人成本。再次，自由流量往往促使管理人员进行奢侈的支出，而不是将其作为股息分发给股东。通过收购而增加债务，可以迫使这些流量被用于偿还债务。此外，收购是支付股息的有效替换方式。相对于股息的发放来说，管理人员对于偿还债务的自由选择余地就比较小了。因此，债务的增加减少了管理人员对自由流量的分配权；收购减少了自由流量引致的代理人成本。债务的增加也会给管理人员带来压力，并促使其加倍努力，以避免公司破产。因此，从某种程度上讲，收购代表了一种债务约束行为，对管理人员有一定的制约作用。

　　下面两组数据可作为上述理论的经验证据。第一，在管理层收购后，管理人员持有股权比例大大增加。一项1980年到1986年间对76例管理层收购的抽样表明，接管前，总裁和管理人员的持股份额比例分别为1.4%、5.88%。按管后，分别变为6.40%和22.63%。因此，管理人员所有权在接管后增加了三倍。第二，收购企业的经营业绩。研究人员通过对重新上市的公司的第二次公开发行公告书的发现，超过2/3的企业(72家中有54家)揭示了在收购后至少进行了一项重组活动。这些活动包括重新调整资产(生产设备重组以及资产剥离等等)、采取成本降低计划、改变市场策略(包括产品线、产品质量、定价以及客户服务)等等。作为这些重组活动的结果，这些公司的经营业绩有了很大改善。在35例可以获得相关数据的案例中，对于中等规模的企业，在收购后到第二次公开发行前这段时期(平均为29个月)中，以不变价格衡量的总销售额增加了94%，毛利润和经营利润分别上升了27.0%和45.4%，成果是比较显著的。

　　由于公司整体经营战略的变化，本公司的分支机构或子公司可能已不再适宜继续经营，那么可以通过收购卖出股权同时保全自己员工的利益，避免劳资冲突。另外，如果股票市场不活跃，很多股票的市价低于其资产净值，而购并却能在市价基础上为其支付一笔溢价；对于那些“烟囱工业”(夕阳产业)来说，因为发展前景不乐观，这种溢价效应更加明显。

　　b.纳税优惠，高带来更多利息避税。帐面资产价值增加带来较高折旧；如果被收购方是亏损企业，还会产生亏损递延等等作用。

　　可获得高于优惠利率3-5个百分点的利率好处，另一方面又可通过接受抵押、担保，参股等多种形式降低贷款风险。

　　前面提到参与购并的公司可以获得纳税优惠，那么这是否意味着财富由国家转向企业，国家利益受到损害了呢?答案是否定的。对于在收购中出售的股票，股东要为相应的资本利得缴纳所得税；另外，如果以后企业变得更加强大并重新公开上市，公司将会交纳更多的公司税。

　　为什么国家和企业均可受益，原因就在于购并往往会带来价值创造的过程。这在前面所述的管理人员激励效用中可以得到一定的启示。另外一个价值源泉可能来自购并带来的资产重组和资源的优化配置。

　　何种企业适合购并很难一概而论。然而，一般而言，并购目标对并购方的吸引力主要来自以下几个方面：

　　贷款方对于收购目标的管理人员的要求往往比较苛刻，因为只有管理人员尽心尽力，才能保证本金和利息如期偿还。人员的稳定性一般根据管理人员的任职时间长短判断。管理人员就职时间愈久，则贷款方认为他们在完成收购后留任的可能性愈大。

　　收购后目标公司不得不承担新的负债压力，如果公司可以比较容易地降低成本，那么这种压力就可以得到一定程度的缓冲，可能的降低成本措施包括裁员、减少资本性支出、清理冗余设备、控制营运费用等。据统计，美国公司发生并购后，行政人员的平均裁减比例为16%,而生产线上的工人的裁减比例则微乎其微。

　　目标企业用于抵押的资产可以为债权人提供某种保护，再此基础上，如果收购方能够做一定数额的权益投资，如增加一定的股本金等，那么债权人的风险就可以得到进一步的缓冲。进入九十年代以来，贷款方的自我保护意识普遍有所增强，因此对收购方权益投资比例的要求也越来越高。

　　如果目标企业在收购前的负债低于可抵押资产的价值，那么收购方在收购该企业后就可以承担更多的债务。而如果目标企业已经是负债累累以至资不抵债，那么收购方就不能获得新的负债能力。

　　如果目标企业拥有较易出售的非核心部门或产业，那么，在必要的时候可以通过出售这样的部门或产业，迅速地获得偿债资金。这是能够吸引贷款方的优势之一。

　　IPO和并购有一个承前启后的关系：前者为资本市场提供了足够多的上市公司资源，而后者则是上市公司间的资源整合，实际是金融资本提高产业资本的效率。对投行来说，IPO考察的是估值定价和销售能力，而并购除了对估值定价，对产业的深刻理解，拥有复杂的关系网络，也是必须的。并购是资本市场发展到一定阶段必然成为主流的业务，它的魅力还在于：不同于IPO，每个人做并购可能都有不同的玩法，而比谁的玩法最高明实在是一件刺激的事情。所以，做投行业务的人偏爱做并购，就如同做投资的都喜欢和对冲基金搞搞暧昧。 上世纪八十年底的美国，无疑是做并购人的梦想。华尔街的传奇米尔肯继承和发扬光大了一种非主流的金融产品：高收益。高收益（high yield bond），还有一个更为大众所熟知的名字：垃圾（junk bond）。高收益名字的分裂正如同一种辩证哲学的表述，任何事物都有对立性。说它垃圾的人是强调这种信用评级低（通常为BBB或更低）而违约风险高，说它高收益的人是强调高收益对国债有较大的基差，收益好。简言之，高收益体现了风险和收益配比这个规律。但是米尔肯不这么看，他在研究了上千份财报之后，得出结论：高收益的风险没有看起来那么高！因此，高风险物超所值。按照这种思路，米尔肯开拓出了一个垃圾市场。 最初用于投资的垃圾，很快成为了收购（LBO）的的工具。收购的原理是私募股权基金物色合适的收购对象，为了保证收购的成功，收购特别关注被收购企业的流，保证收购后能够偿还债务。除此以外：企业经营管理层应当在企业管理层工作年限很长；据偶较大的成本下降、利润提高的空间和能力；企业债务比例低。而资金来源上：收购发起人通常提供完成收购所需的10%资金，主要由高收益提供30%左右的夹层基金，其他资金由商业银行提供。 收购的实质是用债务替换被收购企业的股权，并且最大程度实现了以小博大。很多中小企业通过收购完成了对行业巨人的兼并。KKR在著名的对雷诺兹-纳贝斯克收购中收购金额为250亿美元，但是KKR实际出资仅为1500万美元，其他资金全部来自于德崇的垃圾。 尽管收购在国外已经是很成熟的技术，但是在国内资本市场鲜见，一个重要原因是国内资本市场的法律和监管体系。 商业银行贷款：《贷款通则》规定不得用贷款从事股本权益性投资，《商业银行法》要求商业银行对借款人的借款用途、偿还能力、还款方式等进行严格审查。 过桥贷款：在国外收购中，投资银行通常会提供一笔过桥贷款，帮助完成股权的初步收购，之后由倍收购企业发债替换此贷款。国内的投行则受限于分业经营，不得提供贷款业务。 融资：国内目前主要的品种，对发行额度、用途都有明确的要求，通过发行来进行融资从法律上来看较不可行。