中泰国际今日发表研究报告，把周大福目标价从 17.1 港元下调至 15.5 港元，对应 23 财年 18.5 倍 PE。因潜在升幅仅为15.2%，因此把评级从“买入”下调至“增持”。

　　周大福门店资料图

　　周大福日前公布 22 财年 Q4营运数据，集团零售值同比+8.5%。内地业务是集团主要的收入及增长由于季内香港地区与内地疫情反弹，以及内地去年同期较高基数效应，两地同店销售都有所下降。中国内地直营店同店销售同比-11.3%，但销售值较疫情前高 8%左右；港澳地区同店销售同比-21.9%，恢复至疫情前 36%左右。

　　22 财年，集团在内地共新增 1,361 家周大福品牌店，其中 Q4 新增 267 家，暂时预计 23 财年将新增约 1,100 家门店。截至 3 月 31 日，全球门店数目达到 5,902 家。管理层透露目前中国内地有约 12%的门店暂停营业，但观察到此前一些被解封的地区人流已陆续恢复正常。

　　内地业务首两个月的同店销售表现较管理层预期佳，但 3 月因疫情反弹导致整季直营店同店销售同比-11.3%。黄金产品类因去年同期较高基数导致同店销售同比-13.3%，但珠宝钻石同店销售较为平稳，同比-0.4%，主要是情人节、元宵节及公司的推广活动刺激了钻石类在 1-2 月的销售。

　　周大福2021年8月以来股价

　　集团继续发挥品牌影响力，深耕下沉市场，加盟渠道表现持续优于直营，加盟商的同店销售同比-4.0%，零售值同比+30%。低线城市的表现优于一、二线城市，三四线城市的同店销售同比仅下降 5-7%左右，而一二线%。

　　香港因第五波疫情于 2 月开始收紧社交距离限制，导致季内香港的同店销售同比-39.0%，而澳门则受惠于旅客消费复苏及本地消费回稳而录得 27.9%的同店销售增长。由于香港政府已宣布于 4 月 21 日起分阶段放宽防疫限制，叠加新一轮消费券已获派发，料会刺激本地需求，带动客流量的恢复。

　　中泰国际认为，周大福集团会继续优化成本，例如争取较低的续租租金水平，预计 23 财年香港地区业务将录得更佳的盈利能力。

　　由于产品及渠道结构的变化，中泰预计周大福全年毛利率从 28.2%下降至 23.3%，核心经营利润率从 1H22 的 10.1%减少 0.3 个百分点至 22 财年的9.8%。

　　中泰国际的周大福历史建议及目标价

　　考虑到利润率下降的影响，把 22 财年预测股东应占溢利下调 7.3%至 65.5 亿港元，但分别轻微上调 23 及 24 财年 3.0%及 2.7%至 83.9 亿及 94.2 亿港元，主因内地开店数目或优于原先预期。

　　预测 22-24 财年每股 EPS 分别为 0.66/0.84/0.94 港元，同比分别+8.7%/+28.0/+12.3%。考虑到

　　1) 内地经济下行压力加大可能影响高端钻石珠宝产品的销售；

　　2) 国际金价高企可能削弱部分买金需求；

　　3) 高基数效应等，预期 23 财年内地业务的同店销售增速放缓至中单位数，此前较高的同店销售增长应难以持续，而美债无风险利率上涨也压抑了估值的提升空间，因此把目标 PE 从 21 倍下调至 18.5 倍。

　　中泰国际把周大福目标价从 17.1 港元下调至 15.5 港元，对应 23 财年 18.5 倍 PE，因潜在升幅仅为15.2%，因此把评级从“买入”下调至“增持”。

　　经济复苏动力放缓；金价急涨抑制黄金产品需求； 香港疫情恶化风险