随着联储进入追赶式紧缩通道，6月美国制造业PMI回落至53，加剧市场对美国经济衰替的担忧。我们在本文试图构建货币紧缩下美国经济脆弱性和潜在风险传导链条，以供投资者参考。

　　本轮联储收紧下美国金融体系脆弱性：资产价格>企业>居民≈金融部门。

　　脆弱性之一：资产价格。联储收紧会影响股、债及地产等资产价格。资产价格是美国金融体系中最容易受到联储收紧冲击的一环，且目前已经出现明显波动。

　　脆弱性之二：企业部门。次贷危机后全球“有钱没需求”，疫后非金融企业更是快速加杠杆；企业近期融资速度放慢，但债务额度持续上升，债务杠杆率仍处于较高水平。压力主要集中在科技企业和中小企业。

　　脆弱性之三：居民部门。本轮美国居民资产负债表仍然健康，虽然整体债务轻微扩张但增量主要为优质的住房抵押贷款，短期来看出现类似次贷危机时期的大量严重违约概率较低。

　　脆弱性之四：金融部门。本轮金融机构资产负债表较为健康，需要关注资产价格大幅波动及企业、居民部门受冲击的连带效应。

　　本轮联储收紧对加剧美国经济下行压力的三大传导路径：

　　传导链条之一：股债回调—居民财富缩水—居民消费下滑；

　　传导链条之二：利率上行—地产需求受影响—房价受影响—居民和银行资产负债表受冲击；

　　传导链条之三：利率上行—融资成本抬升—企业偿债压力（尤其是中小企业）上升 &；； 通过回购推升股价渠道受阻—企业盈利能力下滑。

　　风险提示：美联储货币政策收紧超预期，货币紧缩至经济下行传导速度超预期。