· 概 要·

　　考虑到4月和5月的融资受到疫情的抑制，6月单月数据会受到前期需求释放的推动。季调后的社融环比折年增速回升至11%左右，相比4月的9.2%大幅改善，但仍低于3月份以前11%以上的水平，因而6月的社融增速也并不算高。

　　在经济稳压力之下，基建逆周期发力仍是重点，资本金的杠杆作用再加上政策性银行调增的8000亿，有望支撑企业短贷和企业中长贷需求。但考虑到下半年政府债券融资的“缺口”较大，政策仍需要继续发力来推动其他实体融资需求以弥补缺口。

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　　6月社融多增，未来仍有隐忧

　　6月社融大幅多增。6 月新增社融 5.17 万亿元，高于 Wind 一致预期的 4.64 万亿，社融增速也进一步上行至 10.8% ，创 2021 年 7 月以来的新高，反映了疫情影响缓解后融资需求的改善。从同比变化看， 6 月社融同比多增 1.47 万亿元，其中主要贡献项仍是人民币贷款和政府债券，分别同比多增 7400 亿元和 8687 亿元。

　　考虑4、5月的低增长，社融并不算高。但考虑到 4 月和 5 月的融资受到疫情的抑制， 6 月单月数据会受到前期需求释放的推动。季调后的社融环比折年增速回升至 11% 左右，相比 4 月的 9.2% 大幅改善，但仍低于 3 月份以前 11% 以上的水平，因而 6 月的社融增速也并不算高。

　　政府债净融资如期多增，专项债发行进度已完成93%。6 月政府债券净融资高达 1.6 万亿元，同比多增 8676 亿元，主要是稳增长政策下地方政府专项债冲量。从新增发行看， 6 月新增地方专项债发行 1.36 万亿，今年累计新发额度已达到 3.4 万亿，完成全年下达下限额的 93% 。

　　未来仍有隐忧。因此如果继续执行当前的专项债额度，考虑到去年专项债发行本就后置，去年下半年地方专项债发行额度约 2.55 万亿，那么今年下半年专项债发行的 “ 空窗 ” ，将对整体社融形成明显拖累。如果社融要保持高增长，需要其他实体融资需求的回升来填补缺口。

　　非标方面，6 月委托贷款和信托贷款规模均继续收缩。不过在去年低基数的影响下，两者的同比反而都有少减。而未贴现银行承兑汇票则在连续两个月环比负增后，重新增长 1000 亿元，也对应了信贷中票据融资的明显缩量。

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　　信贷结构出现改善

　　6 月人民币信贷新增 2.81 万亿元，同比多增 6900 亿元。企业和居民部门表现均明显改善，而且从贷款结构看，此前持续的 “ 高票据、弱贷款 ” 现象反转， 2.81 万亿信贷中，中长贷新增共有 1.87 万亿，占比 66.4% ，重新回到今年 1 月的占比附近。不过考虑到有前期需求滞后释放的影响，如果我们看信贷存量增速也只回到 11.2% ，并没有回到一季度 11.4% 以上的增长。

　　企业部门需求释放：中长贷大幅多增，票据融资同比转负。6 月企业贷款新增 2.2 万亿，同比多增 7525 亿元。虽然总量上同比多增的幅度与 5 月相差不多，但结构上较此前有明显反转，体现为中长贷同比多增 6130 亿元，而票据融资同比少增近 2000 亿元。结构转变意味着 6 月的实体信贷需求转暖，预计前期受抑制的融资需求集中释放是主要原因，基建投融资追进度也有贡献。接下来信贷结构改善的持续性仍需观察。

　　居民部门：中长贷受地产销售表现的拉动。6 月居民短贷新增 4282 亿元，表现好于近年同期，主要还是与居民出行逐渐恢复、汽车消费明显回暖有关。中长贷方面， 6 月 30 大中城市商品房销售面积增速降幅明显收窄至 -6.4% ，带动居民中长贷同比降幅收窄，但相比近年同期， 6 月的新增规模依然偏低。实际上，如果我们看百城房企的 6 月销售金额降幅依然在 41.3% 水平，或许中小城市的地产销售回暖幅度仍有限。往后看地产的分化可能仍将延续，而整体需求要明显改善可能会比较困难，居民中长贷或继续形成拖累。

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　　M1同比回暖

　　M1同比回暖，M2继续上行。6 月 M1 同比录得 5.8% ，较 5 月同比上行 1.2 个百分点，一定程度反映了 6 月房企资金面受益于地产销售的回暖。 M2 方面，在信贷派生改善、财政继续发力、留抵退税政策的共同作用下， M2 同比继续回升 0.3 个百分点至 11.4% 。

　　6 月以来，国常会提出 “ 要调增政策性银行 8000 亿元信贷额度 ” 、 “ 通过发行金融债券等筹资 3000 亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的 50% ，或为专项债项目资本金搭桥 ” 。参考 2019 年《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》，如果按照资本金占比 20%-25% 测算， 3000 亿元资本金能够带动的基建新增资金投入超 1 万亿水平。

　　因而往后看，在经济稳压力之下，基建发力仍是重点，资本金的杠杆作用再加上政策性银行调增的8000亿，有望支撑企业短贷和企业中长贷需求。但考虑到下半年政府债券融资的“缺口”较大，政策仍需要继续发力来推动其他实体融资需求以弥补缺口。