允许发行债券是地方债务接续的前提。应建立差异化的专项债发行制度，解决当前部落后地区符合专项债要求的项目储备少、筹资门槛过高的问题。健全地方债务披露和信息公开制度，吸券、保险等非银行投资者参与投资地方债券。制定地方债务脆弱性评估标准，加强逆周期监管。进一步加强货币政策、宏观审慎政策、监管政策等沟通协调，增强政策合力，防止政策冲突抵消逆周期调控效果。
防范化解地方债务风险是打好重大风险攻坚战的重要任务。近年来，我国通过开前门、堵后门，有效遏制了地方债务的无序扩张，但总体形势仍然严峻。根治地方债务“灰犀牛”还需进一步开阔思，多角度深入调研分析。本文立足当前地方债务风险防范化解实际，重新审视欧债危机的处置应对，并提出了相关政策。
2009年年底，希腊爆发主权债务危机，随后危机从欧洲外围国家向核心国家蔓延，甚至扩展至整个欧盟。在危机处置中，一方面，欧洲通过紧缩财政、重整金融业、加快经济结构调整进行自救；另一方面，欧盟创立欧洲金融稳定基金（EFSF）和永久性救助机制（ESM），IMF提供贷款援助重组债务，欧洲央行实施“加强信贷支持”和“证券市场计划”等非常规政策，增强银行在金融市场上的融资能力，恢复货币政策传导机制。欧债危机的救助成效总体较为突出。危机初期，欧盟和欧元区的财政赤字分别高达6.6%和6.3%。经过救助，赤字率从2011年起连续8年下降，2018年分别降至0.7%和0.5%，基本回到危机前水平。其中，“欧猪五国”财政赤字占P比重较危机初期明显回落，2018年希腊还实现了财政盈余。欧盟债务总额占P比重2013年后稳中有降，其中下降最为明显，2018年为64%，较2012年最高点下降55个百分点。
（一）统一货币政策下的财政相对与扩张倾向。欧元区与我国地方面临类似的宏观政策背景，统一的货币政策和具有不同自主空间的财政政策。缺乏统一的财政约束机制助长了欧盟国通过增加财政赤字发展经济、应对冲击的扩张冲动，正是通过显性或隐性的财政扩张，才形成了棘手的债务问题。我国地方长期以来在P竞标赛和政绩激励下，普遍存在投资和举债冲动，尤其是通过隐性债务扩充财政资源的空间一度比较宽松。
（二）经济整体协同发展下的内部结构分化与不平衡。统一的货币联盟有助于扩充市场边界，挖掘规模经济效应，但并不能欧元区内部的分化和异质性。欧洲长期存在“南北之争”，法国等经济实力较强的北中欧国家是欧元区核心国，也是欧元区货币政策的主导者，希腊等南欧国家产业结构普遍单一，制造业不强。劳动生产率偏低造成南欧国家实际面临较高的隐性汇率，降低了出口竞争力，经常账户长期逆差，属于欧洲的“穷国团队”。我国在整体协同发展趋势下，地区发展不平衡和不同步问题也一直存在。
（三）债务化解面临风险与系统性风险的权衡。危机救助必然带来风险，但在系统性风险面前，对风险的担忧往往退居次席。欧债危机爆发时，希腊等重债国90%的外债由德法的银行机构持有，德法等在危机初期强调救助的风险，决策迟缓导致演变成整个欧元区的债务危机。迫于应对系统性风险，欧盟才最终达成救助计划。化解地方债务风险也存在类似的权衡。银行机构是地方的主要债权人，地方债务风险可通过银行渠道，尤其是系统重要性机构快速向全国传导蔓延，容易引发系统性风险，防范化解的紧迫性要优先于防范风险。
（四）立足相同金融体系结构制定危机应对举措。不同于美联储直接在金融市场购买资产传导货币政策的量化宽松操作，欧央行立足银行主导的金融体系，以及银行机构是主要债权人的实际，采取长期再融资操作（LTRO）向银行机构注入流动性，通过救助银行间接救助危机。我国拥有与欧洲类似的银行主导的金融体系，地方债务风险与银行稳健经营程度密切相关。因此，地方债务应对既要强调属地责任，也要全国通盘考量，一旦出现系统性风险，可效仿欧盟通过银行渠道实现政策的层级传导。
当然，我国地方债务问题与欧债危机有诸多不同，比如统一的主权国家与松散的货币联盟之别，统一的财政体制与各自为政的财政政策之别，完善的转移支付机制与欧元区立法救助之别等。尽管如此，欧债危机的应对措施仍不失借鉴性，我国依然可以从中得到诸多，作为应对地方债务问题的。
（一）充分运用市场机制与市场工具开展救助。欧债危机通过私人部门参与债务重组将成本更多分摊于市场上，实现了救助成本的多元化分担。欧洲金融稳定基金（EFSF）与欧洲稳定机制（ESM）发行债务工具向市场融资，基金和银行等私人部门承担了所发债券的60%左右，是主要购买者。私人部门参与救助方式也在初期“自愿参与”基础上出现了“立法强制参与”的情况。我国处置地方债务风险也应注重发挥市场机制作用，建立完善私人部门参与的激励约束和法律制度，进一步丰富市场化处置工具箱，解决现有工具在实际运用中存在的困难，增强实施效果。
（二）在成本最小化下合理选择救助方式。欧盟在危机救助过程中，最大程度不公共财政资金，主要以自身信用为EFSF和ESM提供融资，实现了救助成本的最小化。EFSF无欧盟资本金支持，ESM作为欧盟间永久性的危机管理机构，实缴资本仅占其资本金规模的11.4%。如果地方债务风险危及金融稳定，出手救助有合，但应遵循“花小钱、办大事”，灵活选择救助方式，避免财政直接介入，强化运用预期引导、信用增进等“柔性救助”。
（三）进一步强化地方财政纪律硬约束。欧债危机有其经济的结构性问题，但部分国财政纪律长期松弛，欧盟财政纪律监督漏洞也是重要原因。2009年欧元区赤字与债务占P比重分别为6.9%和80%，远超《稳定与增长条约》的3%和60%的水平。危机发生后，救助举措均要求重债国通过紧缩财政、缩减公共部门规模和实施必要的经济来承担救助成本。我国地方债务问题突出表现为预算软约束，反对粗放、强化财政纪律硬约束是化解地方债务风险的重要条件。
（一）地方债券发行，强化逆周期监管与政策协同。允许发行债券是地方债务接续的前提。应建立差异化的专项债发行制度，解决当前部落后地区符合专项债要求的项目储备少、筹资门槛过高的问题。健全地方债务披露和信息公开制度，吸券、保险等非银行投资者参与投资地方债券。制定地方债务脆弱性评估标准，加强逆周期监管。进一步加强货币政策、宏观审慎政策、监管政策等沟通协调，增强政策合力，防止政策冲突抵消逆周期调控效果。
（二）成立专事机构发行机构债券，信用背书支持。在地方直接发债融资基础上，可考虑设立专事地方融资的政策性金融机构，通过在金融市场上发行机构债，向地方提供中长期稳定资金支持，有效缓解当前地方债券过度依赖银行持有，造成银行机构借短贷长、资产负债表匹配失衡的问题，降低金融体系的系统性风险。可通过信用背书等“柔性介入”，提高此类机构债的市场吸引力，间接帮助提高地方融资的可得性和成本的可负担性。
（三）深化地方财事权与政绩考核，硬化地方预算约束。地方债务间接反映了地方事权和财权长期不匹配的体制现象。以缓解地方财事权错配矛盾为重点，继续深入推进和地方财事权。提高地方债务在政绩考核中的权重，有效落实终身责任制，缓解地方招商引资冲动造成的逆向选择频发现象。优化地方预算编制和项目审批，加强立项审批和资金进度安排审核，防范地方为争取项目资金放松审核或以次充好的风险。
（四）推进供给侧结构性，促进经济高质量发展控杠杆。地方债务可持续的核心是净资产而非债务规模。处置地方债务一方面应针对性地压减产出效率低的债务和杠杆；另一方面应深化供给侧结构性，提高经济潜在增长率和资产增值。加快生产要素市场，促进劳动、资本、技术等流动，改变地区生产率差异造成的欠发达地区实际隐性汇率过高、发展外向型经济先天劣势的局面。加快推动地方发展转型，因地制宜培育新经济增长点，以高质量发展稀释和控制地方杠杆。（系人民银行银川中心支行党委、行长）